「问诊2024中国经济」曹远征：人民币在全球越来越受欢迎，但前方是暗潮险滩

liukang20243周前 (04-13)吃瓜始末157

【编者按】疫情三年，尤其是俄乌危机以来，全球南边国家去美元化浪潮高涨，在此布景下，人民币国际化大踏步向前。

据央行数据，2023年1-9月，我国银行代客人民币跨境收付金额为39万亿元，同比添加23%。2023年9月，人民币在全球买卖融资中的占比为5.8%，排名升至第二位。人民币在全球付出中占比自2023年2月逐月上升，2023 年 9 月升至 3.71%，排名坚持第五位。到 2022 年底，全球央行持有的人民币储藏规划为 2984 亿美元，占比 2.69%，在首要储藏钱银中排名第五位。现在我国已在29个国家和区域授权31家人民币清算行，掩盖全球首要国际金融中心……

可是，于此一起，去美元化热潮中，我国的人民币兑美元汇率相继于2022年和2023年呈现两轮价值降低，人民币兑美元汇率中心价最高触及7.24，至今仍在7以上。

这是正常商场动摇，仍是全球大国博弈中暗潮涌动的钱银战？在中心提出建造我国特征金融开展之路，开展以“强壮的钱银”为中心要素之一的金融强国的布景下，人民币国际化前路安在？本期【问诊2024我国经济】调查者网专访了中银国际研讨公司董事长、我国微观经济学会副会长曹远征。采访分为上、下两篇，本文为上篇。

【采访/ 调查者网高艳平】

本轮人民币价值降低是美元大幅动摇引起的

调查者网：曩昔三十年来，人民币兑美元汇率总体上一向处于增值趋势，从8块多到6块多。可是2022年-2023年，人民币汇率忽然呈现显着的价值降低，人民币兑美元汇率中心价一度挨近7.30。怎么剖析这一轮的人民币价值降低？仍是商场正常动摇，这是有大国竞赛俄乌抵触等地缘政治原因？

曹远征：评论人民币汇率存在相得益彰的两个问题。一是，人民币汇率构成机制，二是人民币汇率水平。现行的人民币汇率机制构成于1994年汇率系统革新。其时我在国家体改委作业，亲自参加了这一决议方案，至今正好三十年。

革新前我国施行高度集中的方案经济系统，关闭是这一系统的内涵需求，对外买卖是国家独占的，进口是国内不能出产而不得不进行的，而出口是为了进口服务的。简言之，为了进口，不得不出口换汇。汇率便是为付出出口外汇的本钱，称之为换汇本钱。

十一届三中全会后，跟着革新敞开的打开，“三来一补”出口买卖的添加，外汇留成开端呈现，然后构成了人民币的商场买卖，外汇的双轨制构成了：除了官方的汇率外，还有商场汇率，这导致了微观经济的紊乱，所以并轨改制势在必行。

1994年的外汇系统革新便是撤销对外买卖国家独占，让企业具有出口权，外汇也能随行就市，构成商场买卖。相应地，人民币汇率由换汇本钱的5.8元，并轨后成为商场价的8.7元。这便是今日在常常项目可兑换条件下的商场化汇率构成机制的发生布景。

前段时间热播的电视剧《繁花》就反映了这一时代布景。剧中的外滩27号便是代表国家的外贸公司，不论国有仍是民营企业的进出口都要经过它进行。汪小姐下海后，也是如此，为了做榜首笔出口生意，不吝将本钱压到最低；仅仅可巧遇到1994年汇率并轨的机遇，本来亏钱的生意，用美元结算赚了八万块钱。

电视剧《繁花》，正反映了1994年元旦汇率并轨前后这一时代布景

自1994年人民币商场化汇率构成机制革新以来，由于巴拉萨—萨缪尔森效应（简称巴萨效应），人民币就继续有增值倾向。巴拉萨—萨缪尔森效应是指在经济添加率越高的国家，薪酬实践添加率也越高，实践汇率的上升也越快。

这是在许多追逐型国家验证过的，比方在上世纪七八十年代，亚洲四小龙经济体在追逐进程中就呈现过辅币增值的现象。我国的人民币增值也是巴拉萨—萨缪尔森效应的闪现，原因是就九十年代之后我国工业化加速，工业比农业的劳动出产率更高，因而薪酬实践添加率继续进步，人民币也就一向处于增值通道之中。

尤其是进入21世纪，跟着我国参加WTO，我国的工业化进程大大加速，不只工业逐渐晋级，而且对外买卖规划日益扩展，其成果使人民币盯住美元的汇率组织日显生硬。所以，2005年7月21日，我国开端对人民币施行有办理的起浮汇率准则，人民币的实践增值与名义增值开端共同化，到2014年人民币汇率一度增值到了6.1邻近。2015年811汇改之后，汇率双向动摇成为常态，但依然处在增值通道。所以那时分常常会评论，人民币汇率进入增值通道，终究会增值到什么程度等等。

从这一视点动身，咱们看到2022-2023年人民币汇率的动摇，并不是人民币价值降低，而是美元指数上升过快，由此改变了人民币兑美元的相对价格。

2022-2023年，人民币兑美元呈现两轮显着的价值降低，底子原因是美元指数上涨引起的。

关于这一点，咱们有两方面的佐证：一方面，从购买力平价来看，由于我国的通胀率较低，PPI和CPI乃至是负添加，这意味着人民币2023年还略有增值。这与前面所提的人民币长时间以来的增值倾向相共同。

另一方面，从全球首要钱银的汇率变动来看，全国际首要钱银对美元都在大幅价值降低，但人民币对美元的价值降低起伏是最小的。因而人民币相关于欧元、日元，以及其他钱银也是增值的。这便是现在我国老百姓去日本旅行很火爆的原因。由于日元对美元的价值降低比人民币对美元价值降低更大，所以相关于人民币，日元是价值降低了，所以咱们拿人民币到日本去消费就更合算。

美元指数大幅上升带来的三次全球金融动乱

调查者网：这些年全球媒体都在评论美国的式微，尤其是俄乌战役之后去美元化风潮习尚云涌，长时间趋势来看，美元在全球买卖中的比重确实也有所下降，但您怎么看这个布景下的美元指数飙升？

曹远征：美元指数这两年的飙升，首要原因便是疫情期间，为对冲经济下行，美国采纳了学术界称之为MMT（现代钱银理论）的方法。为支撑财政赤字融资，美联储开动印钞机，发钱银买国债，构成了美国通货膨胀的高企。跟着疫情的阑珊，美国不得不采纳紧缩方针抵挡通货膨胀。自2022年3月17日以来，美联储开端加息，至今加息11次，利率从0加到5.25%-5.50%。

美元是国际钱银，美联储加息频率如此之高，起伏如此之大，招引了全球资金流向美国，更多的热钱追逐美元，美元的指数开端飙升。这也能够解说我国股市和香港股市相对比较差的原因，由于钱出去了，也解说了美国股市好的原因，由于热钱都来了。

需求着重指出的是，美国加息导致的美元指数的飙升，增大了全球经济金融的危险。从历史上看，这是布雷顿森林系统溃散以来，美元指数50年来第三次大幅跃升，而美元指数的每次升高，都构成了国际、尤其是开展我国家金融的动乱。

榜首次是在1980年代。整个1970年代，美国经济堕入滞涨危机。1980年代初，美国开端加息管理通货膨胀，美国利率继续上升，引发美元指数不断上涨，导致拉丁美洲国家借债本钱上升，然后迸发了拉丁美洲债款危机。危机于1986年从墨西哥开端，蔓延到阿根廷。乃至直到今日，阿根廷还没有脱节当年债款危机的影响。

第2次是在1995-1996年，美元加息再一次引发了美元指数的大幅上升，然后导致了亚洲金融危机。其时亚洲经济体都是出口导向型经济，外贸进出口都是以美元计价的。美元指数上升之后，使得亚洲经济体本钱外流严峻，外汇储藏大幅缩水。危机于1997年7月先从泰国开端迸发，后来传遍整个亚洲，一切经济体简直无一幸免。

现在美元指数的大幅升高是第三次，自2022年美元指数上涨以来，现已引起了斯里兰卡、孟加拉等金融软弱国家的债款危机。假如美元加息继续下去，美元指数继续升高，或许会使更多开展我国，尤其是低收入国家呈现类似问题。这也是令人忧虑的。

本轮孟加拉等国的危机也与美联储暴力加息有关

美元是国际钱银，更为重要的是美元是“锚钱银”。在航海中，轮船抛锚后，尽管会漂移，但只需锚安稳，船就不会趁波逐浪。同理，作为“锚钱银”的美元，具有安稳钱银系统的功用。

咱们知道，美元作为锚钱银的功用，是1944年布雷顿森林系统树立时奠定的。1973年，布雷顿森林系统溃散之后，美元的仅有锚钱银的位置尽管有所削弱，但仍是首要锚钱银，仍对国际钱银系统的锚定发挥这重要效果，然后被以为是安全的钱银，由美元构成的财物也被以为是安全的财物。所以全球形势越不稳，持有美元财物的动机就越剧烈。

西方国家已处在滞胀十字路口

调查者网：自2022年美联储加息以来，发达国家都在继续跟进，美国已加息11次，利率抵达5.5%，但中心通胀依然处在高位。通货膨胀如此固执，为什么？美联储主席鲍威尔在2月4日晚间播出的采访节目中标明，美联储本年仍有望施行3次降息，这是否意味着人民币的相对价值降低压力，或许会有所缓解？

曹远征：咱们知道物价上涨有两种方式，一种是通货膨胀，通货膨胀望文生义便是票子发多了，引起物价上涨；那么央行就要收紧钱银方针，削减钱银供给量，这样物价就会下来。所以咱们常常说通货膨胀是钱银现象，只需钱银方针收紧就能抵挡通货膨胀。

可是假如加息11次，通胀依然操控不住，那就意味着这个物价上涨不只仅是一个钱银现象，还有其他原因。

第二种是本钱推进的通胀，这种物价上涨不是票子发多了，毛了，然后是不能靠一味地靠收紧钱银来处理的。

咱们注意到，曩昔几年，有两个显着的要素推进着美西方的物价上涨。榜首便是俄乌抵触导致了的一些根底原材料的价格上涨，比方说石油、粮食；第二便是美国跟我国搞脱钩断链，美国给我国产品加征25%关税，终究根本加到美国老百姓头上了。

假如上述判别树立，就意味着国际，尤其是发达国家会面临滞胀危险：一方面是物价上涨，另一方面是经济下行。这种或许便是2024年国际经济的状况。

所谓滞胀，学术上叫菲利普斯曲线扁平化。赋闲和通胀本来存在一种代替联系，赋闲率高标明经济低迷，物价处在低位，即能够经过扩展钱银供给进步通货膨胀率的方法来消除赋闲。可是假如赋闲率在上升，通胀率也在进步，无法构成代替联系，就会呈现薪酬-物价螺旋上升，这就会演变成社会问题。

40年前的美国，便是由于忧虑滞胀演变成社会问题，美国总统尼克松就推出了闻名的“新经济方针”，即对薪酬和物价进行为期100天的冻住，一切产品服务的提价都要经政府特批。

现在欧洲民众现已上街了，法国农人上街游行、英国的铁路工人停工。民众要求添加薪酬，欧洲的物价现已涨得很高了，假如再给工人添加薪酬，物价就涨得更高，这就构成了薪酬-物价的螺旋上升。这种螺旋上升，首要不是欧洲自己的问题导致的，而是俄乌抵触带来的本钱推进性的危机。

英国铁路工人停工构成英格兰铁路系统停摆，以上为iTV2023年10月4日报导截图

在这个意义上，俄乌抵触也使美西方国家处在一个十字路口，假如操控不了通货膨胀，就有或许呈现薪酬-物价恶性循环的社会问题。

假如要操控通货膨胀，施行紧缩性钱银方针是必定的。尽管紧缩性的钱银方针处理不了本钱推进型的物价上涨，但不紧缩只会给物价上涨火上浇油。

与此一起，国际经济还面临着别的一个两难，美西方假如要采纳紧缩的钱银方针，是不是会堕入阑珊？所以，加息仍是减息成为一个问题，成为国际性的焦虑，滞胀要挟困扰着国际。由于美元的国际锚钱银位置，加不加息不只仅是美国经济的问题，也是国际经济的问题。

美元指数的急剧动摇，这现已是第三次了，而且这个动摇还没有完毕。

假如为了应对阑珊，美国接下来采纳减息方针，那么美国的资金是不是会又冲出美国，导致美国股市崩盘？不论怎么，现在全球金融危险正在加大，这已是国际一致。

人民币越来越受欢迎但应战巨大

调查者网：所以美元就应了那句话“美国的钱银，他国的难题”。记住2015年，咱们调整人民币汇率的定价机制，更多重视“一篮子钱银”，给予非美元钱银更高的权重，其间CFETS人民币汇率指数种的一篮子币种也现已由11种扩展为24种钱银。可是看起来，美元的动摇对咱们的影响仍是很大。

曹远征：当时的国际钱银系统，尽管不同于当年的布雷顿森林系统，但依然是以美元为中心的国际钱银系统。即便人民币挂了24个钱银，但这24个钱银都是盯住美元的。

所以，美元是一切锚的锚，对国际钱银系统的锚定依然起着至关重要的效果；反过来说，也正是这个原因，一旦美元这个锚漂移了，这个“秤”就禁绝了，一切的钱银就会跟着漂移，国际钱银系统的安稳性会因而遭到损伤。

现在的状况便是如此。美元指数的大幅升高，意味着美元作为锚钱银开端大幅漂移，安稳性变差，然后使其他钱银难以与其挂钩，促进一些国家开端寻觅新的钱银锚，所以这便是2022年-2023年人民币在国际上开端大受欢迎、人民币在买卖付出、出资、融资、储藏等各个方面占比越来越高、人民币国际化程度大大进步的原因。

再着重一下，我国是全球第二大经济体和榜首大买卖国，人民币因而具有锚钱银的潜质。

在国际大宗买卖中，用美元结算仍是用给人民币结算，不在于哪个贵哪个廉价，而在于哪种钱银更准，美元汇率动摇很大，而人民币相对安稳，所以他们就挑选买卖结算顶用人民币计价。这是主权钱银作为国际锚钱银的潜质体现。

调查者网：确实，人民币国际化在这几年开展很猛。人民币在四项功用中的国际运用绝对值都在大幅上升。咱们的央行为衡量人民币国际化开展程度构建了钱银国际化归纳指数。2023年一季度末，人民币国际化归纳指数为 3.26，同比上升 10.2%。同期，美元、欧元、英镑、日元等首要国际钱银国际化指数分别为 57.68、22.27、 7.66 和 5.48。不过，SWIFT陈述显现，人民币在全球付出钱银中的占比现已打破4%，可是排名却一向在第四、五之间徜徉？

曹远征：人民币作为国际锚钱银的潜质是相关于国际需求而言的，人民币的国际化便是这一潜质的实践体现。

尽管人民币应尽或许习惯或满意国际需求，但对我国来讲，人民币国际化却是一个很大的应战，这是由于，人民币是我国的主权钱银，但主权钱银作为国际钱银，有必要具有以下条件。

榜首，钱银彻底可兑换。在此条件下，本钱会自在流进流出，假如活动过于频频或剧烈，会对我国的微观经济带来冲击。当时，包含港股、A股在内的本钱商场体现欠佳的一个重要原因便是在于此。这也说明晰本钱控制的重要性。

第二，安稳的逆差构成机制。假如没有逆差，就没有该钱银的国际活动性。换言之，假如对方手上没有人民币，遑论人民币的国际化。可是，假如我国要构成安稳的逆差机制，不管在常常项下仍是本钱项下，都对咱们这个巨额双顺差国家是个大应战。

第三，人民币要变成国际钱银，意味着我国要相应地承当全球微观经济安稳的责任。这不只需求我国人民银行要有国际担任，而且要求我国的金融商场是要有深度的、并向全国际敞开的。唯此，我国人民银行才干经过我国金融商场操作将人民币利率掩盖整个国际，可是，这是一个难度极高的应战。

国际之所以呈现去美元化，一个重要原因便是，美联储作为国际性的中心银行，不应该只为美国经济担任，不能运用美元作为国际钱银的优势，加息减息来危害别国的利益。

正是由于上述三项应战，决议了人民币国际化只能按部就班，发明条件，逐渐满意国际需求。所谓按部就班，便是首要满意国际买卖中计价和付出的需求，以支撑实体经济的开展。由此，在买卖融资的根底上，就会有头寸发生，呈现投融资组织的需求。相应地，需求开展人民币金融商场，尤其是离岸人民币商场。终究，正是人民币在买卖和投融资上的组织，才使其具有储藏钱银的功用，然后广泛地进入其他国家的财物负债表。SWIFT的陈述所显现的，正是人民币国际化按部就班进程的天然体现。

人民币若成为国际钱银也难逃特里芬难题

调查者网：美元还在增值的时分，IMF官网发布美国布鲁斯金学会学者埃斯瓦尔 • 普拉萨德（ESWAR PRASAD）的文章《耐久的美元位置主导位置》，说即便美元作为付出钱银的位置遭到腐蚀，美元的主导储藏钱银位置很或许会继续下去。由于美国出资者持有的外国财物约为35万亿美元，且简直悉数以外币计价。因而，美元价值降低也能给美国带来意外之财。由于外国出资者（包含各家中心银行）持有近8万亿美元的美国政府债券，即便是美元的批评者也或许忧虑美元币值大幅跌落，然后使国际堕入“美元圈套”。

成果是，即便美元作为付出钱银的位置遭到腐蚀，美元的主导储藏钱银位置也很或许会继续下去。您怎么看这个美元圈套？

曹远征：所谓美元圈套，是特里芬难题的别的一种表述。早在布雷顿森林系统还盛行的时期，人们就发现了主权钱银作为国际钱银的悖论。

一方面，这一主权钱银的国际收支有必要坚持逆差，唯此，国际各国才有这种钱银用于计价、结算和付出。于此一起，这一主权钱银的中心银行有必要承当国际活动性补偿责任，树立起继续安稳的逆差构成机制，唯此，国际钱银才干正常工作。

可是，另一方面，一旦这一主权钱银的国际收支终年逆差，必定意味着内涵价值继续价值降低，而一个继续价值降低的钱银，一朝一夕是不能作为国际钱银的，迟早会退出历史舞台。

二战后所树立的布雷顿森林系统溃散概莫能外，也正是由于“特里芬难题”的演进。

布雷顿森林系统是金汇兑本位制：各国钱银和美元挂钩施行固定汇率，美元和黄金挂钩，35美元一盎司。由于美国长时间逆差，美元在海外很多运用并不断沉积，在美元价值降低预期之下各国竞相兑换黄金以求保值；而美国所持有的黄金不是以按35美元一盎司进行兑换的，其成果便是美国宣告美元与黄金脱钩，美元兑黄金的固定比价变成起浮汇价，因而呈现了各国钱银与美元挂钩的起浮汇率准则。

到布雷顿钱银系统溃散50年后的今日，以美元核算的金价现已超越一盎司2000美元，这意味着美元五十年现已价值降低超越50倍。

从这个视点调查，不存在美元作为付出钱银位置尽管被应战、但美元作为主导储藏钱银位置还会继续的或许性。由于钱银的付出位置和储藏位置是同向的，假如呈现反向仅仅暂时的状况。美元从全球仅有国际主导钱银，到现在与欧元、英镑、人民币、日元构成竞赛联系，是不争的实践。

美元在全球央行外汇储藏中的占比，从1999年一季度的71.2%下降到2022年四季度的58.4%。我国人民币2022年四季度的占比添加为2.7%

从这个意义上，人民币假如成为国际钱银，也会相同面临“特里芬难题”，也正是由于这个原因，假如深陷特里芬难题窘境，仅有的出路是树立超主权钱银，用超主权钱银作为国际钱银。

现在国际钱银系统中的特别提款权（SDR）便是按这种思路创建的。各国能够用SDR做为储藏，用于国际付出和清算。欧元作为区域性的超主权钱银现已成为实践，不只能够作为储藏，更重要的是能够作为钱银在欧元区跨国流转。这些都拓荒了国际钱银系统的新远景。

金融强国需求什么样的强壮钱银

调查者网：所以人民币国际化媒体的调子很高，可是感觉官方如同并没有去故意烘托，乃至在去美元化布景下的人民币国际化大踏步行进，是一种商场推进的成果，而不是咱们故意追求的？

曹远征：我是人民币国际化的最早参加者，从2003年在香港商场开端试办人民币事务，至今已有20年。

二十年亲自参加的阅历告诉我，在必定意义上讲，人民币国际化是商场推进的，也是遵从了商场规律的。咱们的人民币本钱项目敞开采纳了按部就班战略，并在渐进进程中发明条件、逐渐满意国际需求的一起，探究出了自己的特征，即人民币现在现已在全球广泛运用，但尚不行自在运用。

下一步，人民币国际化的首要任务便是，依据商场开展的需求，安身实践，发明人民币本钱项目可兑换条件，然后使人民币全球运用自在化。

调查者网：中心文件提出要开展金融强国，榜首个方针便是要有一个强壮的钱银，那什么样的钱银才称得上是强壮的钱银？

曹远征：我的了解是，强壮的钱银必定是国际钱银。如前所述，二十年来，人民币国际化尽管开展很大，能够在全球广泛运用，可是还不能够自在运用，还不是真实意义上的国际钱银。

这一点特别显着地体现为人民币还有离岸商场和在岸商场之分，其国际化首要局限于离岸商场的开展。现在人民币最大的离岸商场是香港，但存量也只要八九千亿元，而且自2015年以来，规划添加缓慢。

更为重要的是，国际经历标明，主权钱银的国际化不能仅靠离岸商场的开展，而更应倚重于在岸商场的强壮，不然就不能成为金融强国，当然也就不会造就强壮的钱银。

在这个意义上，人民币国际化需求打通离岸和在岸商场，并以在岸商场引领离岸商场。其间，人民币本钱项目可兑换是其先决条件，推进金融对外敞开是题中应有之义。

咱们注意到，我国在本钱项目下可兑换方面走得最远的是海南。海南自贸港建造总体方案中现已清晰了2035年前“答应契合必定条件的非金融企业，依据实践融资需求自主借用外债，终究完成海南自在买卖港非金融企业外债项下彻底可兑换。”这意味着，海南将成为联合离岸人民币商场和在岸人民币商场的桥梁和纽带。

人民币国际化的方针不是代替美元

调查者网：咱们看到人民币在2023年莫斯科买卖所的外汇买卖中所占比例抵达近42%，超越美元。俄罗斯本年是金砖峰会的轮值国，俄罗斯的经济学家也从前规划了一个金砖国家的R5国际钱银；拉美区域也一向企图在推出他们的南边钱银。给人感觉美元的代替币，如同指日可下了？

曹远征：在曩昔几年中，受新冠疫情、俄乌抵触和巴以抵触等多种要素所造成的，美元锚漂移日趋严峻。

金砖国家中，人民币在大宗产品定价、付出根底设施、买卖计价和SDR等范畴，对美元霸权建议应战。图片来自2022年2月24日剑桥大学出版社文章《全球金融系统去美元化，金砖国家做得到吗》，作者Zongyuan Zoe Liu and Mihaela Papa

为了削减对美元系统性依靠发生的危险，国际呈现了去美元化风潮，国际钱银更趋于多元化，其间人民币又备受喜爱。所以国际上就发生了一种说法，说人民币国际化的方针是代替美元。

我以为这种说法是误解了人民币国际化。首要，从国家钱银系统革新的方向来看，其趋势是多元化，并经过多元化来涣散单一钱银的危险，经过涣散危险来直接完成超主权钱银化。

现在，IMF决议SDR定值篮子钱银挑选五种钱银，按其在国际买卖和金融中的效果分配，美元、欧元、人民币、日元、英镑的权重分别是43.38%、29.31%、12.28%、7.59%、7.44%。这种分配反映了一个实践，各主权钱银并不是代替美元，而是彼此支撑，彼此补偿，共存共融开展。

不过，截止2023年11月份，人民币在全球付出中的占比只要4.61%；到2022年底，全球央行持有的人民币储藏规划为2984亿美元，占比也只要2.69%。人民币国际化路途任重而道远，远没有抵达代替美元的境地。

其次，从人民币国际化的国内金融支撑看，人民币进一步国际化有赖于国内金融商场的深化，以及期限结构合理、种类丰厚的金融产品，这样才干支撑人民币国际化行稳致远。只要利率的商场化才有汇率的自在化，只要本钱项目可兑换，才干使人民币全球自在运用。在这个意义上，开展国内金融商场是榜首位的，而不是民粹主义的其他诉求。

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